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2013年9月6日，中金所5年期國債期貨合約正式起航。首批掛牌上市的國債期貨合約為TF1312、TF1403以及TF1406。保證金比例幾經更替，中金所最新公布的結果是：3%。【證監會：確保平穩安全】【18年的蛻變】【如何確定可交割期限范圍】
【國債期貨是利率市場化必備前提】【國債期貨財通將推首批專戶】【A股短線壓力加重】【兩類公司有望受益】【各方關注上市首秀】【基金冷處理國債期貨】【期貨公司充滿期待】

“327國債事件回眸”

中國國債期貨交易始于1992年12月28日。327是國債期貨合約的代號，對應1992年發行1995年6月到期兌付的3年期國庫券，該券發行總量是240億元人民幣，兌付辦法是票面利率8%加保值貼息。1995年2月23日，空方主力上海萬國證券公司，最后8分鐘內砸出1056萬口賣單，面值達2112億元，而所有的327國債總額只有240億元，被確認為惡意違規。后來，國債期貨因“327國債事件”夭折。英國《金融時報》稱這是“中國證券史上最黑暗的一天”。

慘痛的代價

事件發生后，為了挽救陷入困境的萬國，避免可能發生的金融風潮，上海市政府采取了一系列緊急措施，平息了股民的擠兌風波。4月25日，萬國召開董事會，原董事長徐慶熊和總裁管金生雙雙辭職，管金生還被開除出了他一手創辦的萬國證券。
　　9月15日，上證所第一任總經理尉文淵也宣布辭職，從此離開了證券舞臺。9月20日，國家監察部、中國證監會等公布了對事件的調查結果和處理決定。
　　1996年4月，萬國與它原來在上海市場上最為強勁的競爭對手申銀證券公司合并，當年7月17日，申銀萬國掛牌成立。1997年1月，管金生被上海市高院判處有期徒刑17年。

暫停事件不會重演

談起當年跌宕起伏的場景，很多老投資者仍心有余悸。不過正是由于“3·27”國債期貨事件的深刻教訓，給了后人更多的啟迪。如今的國債期貨方案，已非當年的國債期貨能夠相比，一旦重新上市，重演當年風險事件的可能性很小。
　　目前，我國經濟和金融形勢已經發生了根本性變化，利率市場化已經有了重大進展，國債市場規模龐大、品種齊全、參與機構眾多，市場基礎設施建設大大加強，監管體系和法律法規也已相當完善。可以說，目前我國國債市場和期貨市場發展都取得了長足的進步，期貨市場的法規體系和風險機制日趨完善，誘發類似“3·27”國債事件的市場環境已經發生根本改變。

小百科

　　國債期貨合約是指由交易所統一制定的、規定在將來某一特定的時間和低點交割一定數量國債的標準化合約。它是國際上歷史悠久、運作成熟、風險可控、使用廣泛的基礎金融衍生品和利率風險管理工具。

調查

2012年2月13日中金所啟動國債期貨仿真交易

面額：100萬元；
　　票面利率：為3%的5年期名義標準國債為合約標的；
　　合約月份：最近的三個季月（3、6、9、12季月循環）；
　　每日價格最大波動限制：上一交易日結算價的±2%；
　　最低交易保證金為合約價值的2%；
　　最小變動價位為0.0002個點；
　　交易手續費為5元/手；
　　交割方式：實物交割；
　　可交割債券為在最后交割日剩余期限4至7年（不含7年）的固定利息國債；
　　合約代碼：TF

市場規模

當前，我國債券規模不斷擴大，2012年全年發行國債約1.39萬億元，2012年末國債余額約7.42萬億元，居亞洲第二位、世界第六位，約占國內生產總值（GDP）的14.3%。
　　截止2013年3月31日，國債仿真期貨交易共運行276個交易日，按單邊統計，累計成交量約1185萬手，日均成交量約為4.3萬手，累計成交額約10.82萬億元，日均持倉量約8萬手。
　　順利完成了TF1203、TF1206、TF1209、TF12012、TF1303合約仿真交割。滾動交割業務流程已在國債期貨仿真TF1209、TF12012、TF1303、TF1306合約上順利實現。

李劍閣：國債期貨上市將深化國內金融改革

中央匯金投資公司副董事長
　　國債期貨上市將會有效幫助金融機構規避利率風險，完善利率市場體系，并有助于推動人民幣的國際化進程。國債期貨是國際市場上普遍使用的利率風險管理工具，規避利率風險和價格發現的功能得到國際金融市場的廣泛認同。在目前國債市場規模增大、監管體系和法律法規較為完善的市場環境下，國債期貨上市將促進國內金融的改革。

胡俞越：國債期貨促進A股市場給投資者帶來穩定預期

北京工商大學教授，著名證券期貨專家。
　　胡俞越認為，股指期貨保證金比例為12%，國債期貨的保證金比例是3%，分流資金很有限。另外，期貨實行T+0的交易制度，交易量大，但資金量不會很大。國債期貨的推出，是利率市場化的關鍵一步，能促進基準利率收益曲線的形成，有價格發現的功能，將是股市的參照指標。“國債期貨是為機構量身定做的，對機構資產配置效率提高、規避風險有很大的作用。”國債期貨可以規避利率波動風險，對沖現貨市場流動性風險，提高機構的資產配置效率。對投資者結構及市場資金量帶來改變和擴大，商業銀行今后將會成為主力。

闞治東：327國債的瘋狂場面不會重演

申銀證券公司創立者，并擔任總裁、法人代表，后將萬國證券合并，時任申銀萬國證券公司總裁。
　　“327國債”事件直接導致了國內兩大交易所管理體制上改變，也結束了期貨多頭管理的局面。“國務院批準融資融券、股指期貨的推出，實際上早就在做準備，做了很長時間、很多年了。”闞治東表示，“我相信現在大家不會再這么沖動。因為我們的市場已經走向成熟，很多歷史都不會簡單重演，‘327國債’那樣瘋狂的場面不會出現。”

1.價格漲跌停板制度

在合約設計方面考量了從06年初到現在的一些交易數據，確定每日價格最大波動限制為2%，基本上可以極大地覆蓋風險事件。

2.最低交易保證金水平

根據過去幾年交易所和銀行間市場日波動率的數據測算，充分考慮債券市場的波動性和參與者結構特點，最低交易保證金設為2%，覆蓋1個漲跌停板。國際市場上5年期國債期貨保證金水平低于1.5%，設置2%足以覆蓋風險。

3.持倉限額制度

在持倉限額的限制里借鑒了商品金額的成功經驗，越臨近交割月份持倉限額會逐步下降。還制定了會員限倉制度和客戶限倉制度，單個會員和單個會員下面的客戶市場持倉均不能超過一定比例。

4.采用實物交割方式

目前國際上絕大多數國家或地區的國債期貨采用的是實物交割制度。國債期貨的整個實物交割流程分兩個階段，第一個階段是從交割月的第一個交割日至最后交易日的前一個交易日，采用的是滾動交割，買方和賣方提出交割申請，按照“申報時間優先”原則選取買方和賣方進入交割。第二個階段是最后交易日采用集中交割，最后交易日未平倉合約自動進入交割程序。

5.違約處理

最后交割月交易所會收取所交納4%的保證金作為罰金和補償金，補償金作為違約方支付給守約方的經濟補償，以彌補守約方在現券市場上買入債券或賣出債券的損失。

第一：國債期貨市場和股票市場在基礎參與者、運行方式等方面存在明顯差異

國債期貨市場參與主體與現貨市場的參與主體密切相關，主要是商業銀行、保險公司、證券公司、基金公司等金融機構以及其他專業機構投資者、法人投資者等類型投資者，與股票市場的參與主體有較大區別。另外，國債期貨專業性強、技術門檻較高，我國實施嚴格的投資者適當性制度，中小散戶參與有限。

第二：國債期貨更適合機構投資者參與

從國債期貨的價格變動特點和產品風險屬性看，國債期貨價格波動率小，例如，近期市場5年期國債和7年期國債價格最大日波動幅度均遠低于2%。因此，更適合機構投資者參與。

第三：國債期貨以國債現貨為基礎，其價格最終由現貨市場決定

影響股市因素較為復雜，既是經濟運行狀況的反映，同時也受到資金供求、投資者心理預期等多重因素的綜合影響。國債期貨上市不會改變這些因素，因此也不會影響股市的政策預期和基本走勢。國際市場實證也表明，上市國債期貨對股市的正常運行和走勢影響不大。

第四：國債期貨專業性強，波動小，上市初期參與者規模有限

從滬深300股指期貨市場實踐看，市場運行3年多時間，成交較為活躍，但市場存量保證金規模僅200億元左右；與股指期貨相比，國債期貨專業性強，波動小，上市初期參與者規模有限，機構投資者參與需要一個過程，保證金規模可能比股指期貨更低，不會明顯分流股市資金，更不會加劇貨幣市場資金緊張。

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